Welches IPO wählen im Jahr 2025: Checkliste für die Auswahl und wichtige Kennzahlen des Emittenten

Welche IPOs 2025 wählen: Auswahl-Checkliste und Schlüsselmetriken des Emittenten

Das Erstpublic Offering (IPO) eröffnet Investoren den Zugang zu vielversprechenden Unternehmen in der frühen Phase der öffentlichen Entwicklung, aber die hohe Rendite in den ersten Handelstagen kann sich schnell in dramatische Rückgänge verwandeln, wenn wichtige Bewertungsfaktoren übersehen werden. Im Jahr 2024 brachten die ersten neun russischen IPOs den Investoren Verluste von bis zu 60%, was die kritische Bedeutung eines systematischen Ansatzes für die Auswahl von Platzierungen unterstreicht. Die Kursentwicklung mehrerer Aktien war 2-3 Mal schlechter als die Entwicklung des Mosbirschi-Indexes, wobei viele Papiere kurz nach Handelsbeginn zu fallen begannen.

Die Geschichte kennt viele Beispiele, wo große Namen und ehrgeizige Pläne nicht vor dem Scheitern schützten. Das Tankstellenunternehmen "EuroTrans", das Ende 2023 seine öffentliche Tätigkeit aufnahm, überbrachte den Investoren eine unangenehme Überraschung: Ab Januar 2024 stürzten die Aktien des Unternehmens um 75% von einem Höchststand von 480 Rubel auf 120 Rubel. Die Geschäftsführung versprach eine Rückkaufaktion der Aktien zu 350 Rubel, jedoch blieb diese Aussage ohne offizielle Dokumentation. Dieser Artikel bietet eine praktische Anleitung zur Bewertung von IPOs mit konkreten Metriken, Normen und einer Checkliste für fundierte Investitionsentscheidungen.

Finanzmetriken: Fundament der Bewertung

Die Analyse der finanziellen Kennzahlen des Emittenten beginnt mit der Untersuchung der Umsatzhistorie der letzten 2-3 Jahre, wobei ein stabiler Wachstum in zweistelligen Prozentzahlen auf eine nachhaltige Nachfrage nach den Produkten oder Dienstleistungen des Unternehmens hinweist. Es ist kritisch wichtig, die Wachstumsraten des Emittenten mit den Schlüsselkunden zu vergleichen: Eine abnormale Überschreitung der branchenüblichen Maßstäbe erfordert eine Prüfung auf einmalige Ereignisse, wie große Aufträge oder Fusionen, die möglicherweise nicht wieder auftreten werden. Das EdTech-Startup Rubytech, das sich auf den Börsengang mit einer Bewertung von 15 Milliarden Rubel vorbereitet, zeigt ein Umsatzwachstum von 40% pro Jahr dank der Entwicklung von Online-Bildung und Unternehmensschulungen.

Operative Effizienz

Die EBITDA-Marge und Rentabilität dienen als Indikatoren für die operative Effizienz des Unternehmens, wobei diese Werte im Branchenkontext betrachtet werden müssen. Wenn die Marge des Emittenten signifikant über dem Branchenschnitt liegt, sollte die Quelle des Vorteils geklärt werden — technologischer Vorsprung, Skaleneffekte oder vorübergehende Faktoren wie aufgeschobene Kosten. Eine schlechte Rentabilität signalisiert Probleme im Kostenmanagement und kann auf strukturelle Schwächen des Geschäftsmodells hindeuten, die nach der Platzierung sichtbar werden.

Verschuldung und finanzielle Stabilität

Die Verschuldung bleibt eine der kritischsten Kennzahlen bei der Bewertung von IPOs, da sie die finanzielle Stabilität des Unternehmens unter verschiedenen wirtschaftlichen Szenarien bestimmt. Das Verhältnis von Debt/EBITDA sollte für stabile Branchen wie Versorgungsunternehmen, Transport oder Einzelhandel 3-4× nicht überschreiten. Werte von 0 bis 3 weisen auf eine geringe Verschuldung hin, die für die meisten Unternehmen optimal ist. Werte von 3 bis 6 sind typisch für schnell wachsende Unternehmen wie IT-Firmen oder Marktplätze, die erhebliche einmalige Investitionen in Infrastruktur und Entwicklung benötigen.

Werte von Debt/EBITDA über 6 signalisieren eine hohe Verschuldung und erfordern besondere Vorsicht, da das Unternehmen möglicherweise Schwierigkeiten bei der Refinanzierung oder einem Anstieg der Zinssätze begegnen könnte. Es ist wichtig, den Tilgungszeitplan der Schulden im Emissionsprospekt zu überprüfen: Ein Höhepunkt der Zahlungen in den nächsten Jahren könnte den freien Cashflow verringern und das Risiko eines Ausfalls erhöhen. Der freie Cashflow (FCF) zeigt, welche Mittel dem Unternehmen nach allen operativen und Investitionsausgaben verbleiben und für Dividenden oder reinvestiert werden können.

Bewertungsmultiplikatoren: Die Sprache des Vergleichs

Bewertungsmultiplikatoren ermöglichen den Vergleich von Unternehmen unterschiedlicher Größe und die Bestimmung, ob der Emittent zu einem fairen, überhöhten oder unterbewerteten Preis im Vergleich zu ähnlichen Unternehmen gehandelt wird. Das P/E-Verhältnis (Price to Earnings) zeigt, wie viel Investoren bereit sind, für einen Rubel Nettogewinn des Unternehmens zu zahlen. Wenn ein Unternehmen ein P/E von 5 hat und ein anderes ein P/E von 15, wird das erste theoretisch schneller rentabel, wenn alle anderen Bedingungen gleich sind. Dieser Indikator berücksichtigt jedoch nicht die Verschuldung des Unternehmens, die Wachstumsraten des Gewinns und die Qualität des Gewinns, weshalb es nicht ausreicht, sich nur darauf zu stützen.

Branchenspezifische P/E-Merkmale

Für IT-Unternehmen sind hohe P/E-Werte aufgrund der Erwartungen an schnelles Wachstum normal, während für reife Branchen wie Versorgungsunternehmen typischerweise niedrige Werte zu beobachten sind. Der Finanzsektor in Russland zeigt einen durchschnittlichen P/E von etwa 5-7, wobei die minimalen Werte auf 2 sinken können, während die maximalen Werte für die vielversprechendsten Banken und Versicherer 20 erreichen können. Es ist wichtig, daran zu denken, dass niedrige Multiplikatoren bei der Bewertung von IPOs auf versteckte Probleme im Geschäft hindeuten können, von denen Investoren noch nichts wissen.

Umfassende Bewertung über EV/EBITDA

EV/EBITDA (Enterprise Value to EBITDA) ist ein zuverlässigerer Multiplikator, der die schuldenlast des Unternehmens berücksichtigt und ein objektiveres Bild des Unternehmenswerts vermittelt. Der Unternehmenswert (EV) wird als Marktkapitalisierung plus Gesamtschulden minus Bargeld und Bargeldäquivalente berechnet. Wenn ein Unternehmen 10 Milliarden Rubel (Marktkapitalisierung) wert ist, Schulden von 3 Milliarden Rubel hat und Bargeld von 1 Milliarde Rubel besitzt, ist EV = 10 + 3 − 1 = 12 Milliarden Rubel.

Der Wert von EV/EBITDA zeigt an, in welchem Zeitraum sich der Wert des Unternehmens bei aktuellem Gewinnniveau amortisiert, was ihn besonders nützlich für den Vergleich von Unternehmen mit unterschiedlichen Kapitalstrukturen macht. Wenn das EV/EBITDA eines Unternehmens niedriger ist als das seiner Wettbewerber und dem Branchendurchschnitt, kann eine Unterbewertung vermutet werden, was Investoren Chancen eröffnet. Die umgekehrte Situation weist auf eine Überbewertung hin, was insbesondere bei IPOs gefährlich ist, wenn es keine Handelsgeschichte zur Bereinigung des Preises gibt.

P/S zur Bewertung wachsender Unternehmen

Der Multiplikator P/S (Price to Sales) wird zu einem unentbehrlichen Werkzeug zur Bewertung von unprofitablen Unternehmen, die noch keinen Gewinn erzielt haben, aber ein schnelles Umsatzwachstum zeigen. Die durchschnittlichen P/S-Werte auf dem russischen Markt unterscheiden sich drastisch nach Sektoren: Der IT-Sektor zeigt 10,36, was hohe Wachstumserwartungen widerspiegelt, während der Einzelhandel nur 1,10 erreicht, aufgrund der niedrigen Margen des Geschäfts. Ein hohes Umsatzniveau bedeutet nicht immer hohe Rentabilität — einige Unternehmen arbeiten mit niedrigen Margen oder erleiden Verluste, während sie aggressive Expansion finanzieren.

Prospektanalyse: zwischen den Zeilen lesen

Das Emissionsprospekt ist ein rechtliches Dokument mit einem Umfang von 100 bis 300 Seiten, das alle wesentlichen Informationen über das Unternehmen, Risiken und die Bedingungen der Platzierung enthält. Schlüsselsektionen für Investoren umfassen die Beschreibung des Geschäfts und des Wettbewerbsumfelds, die Finanzberichterstattung nach IFRS der letzten 3 Jahre, einen detaillierten Risikobereich, Informationen über die Verwendung der Mittel aus dem IPO und die Aktionärsstruktur vor und nach der Platzierung.

Risikosektion: Barometer der Ehrlichkeit

Der Risikobereich erfordert besondere Aufmerksamkeit und sorgfältige Prüfung jeder einzelnen Position. Je detaillierter und ehrlicher ein Unternehmen potenzielle Bedrohungen beschreibt, desto höher ist die Qualität der Unternehmensführung und die Transparenz der Kommunikation mit den Investoren. Rote Fahnen sind vage Formulierungen wie "Änderungen der Marktverhältnisse sind möglich", mangelnde Konkretisierung zu kritischen Risiken oder ein übermäßig optimistischer Ton, der nicht mit der Realität der Branche übereinstimmt.

Verwendung der IPO-Mittel

Der Abschnitt "Verwendung der IPO-Mittel" zeigt die wahre Motivation des Emittenten und seine strategischen Prioritäten. Wenn ein Unternehmen plant, den Großteil der Mittel zur Schuldenrückzahlung zu verwenden, könnte dies auf finanzielle Probleme und die Unfähigkeit hinweisen, Bankfinanzierungen zu akzeptablen Bedingungen zu erhalten. Bevorzugt ist, wenn die Mittel für das Unternehmenswachstum verwendet werden: Bau neuer Kapazitäten, Forschung und Entwicklung, geografische Expansion oder Marketinginvestitionen zur Gewinnung von Marktanteilen.

Qualität der Prüfung

Die geprüfte Finanzberichterstattung sollte von einem renommierten Wirtschaftsprüfungsunternehmen aus der "Big Four" (Deloitte, PwC, EY, KPMG) oder von bekannten lokalen Prüfern mit tadelloser Reputation erstellt werden. Das Vorhandensein von Vorbehalten des Abschlussprüfers, Bedenken über die Fähigkeit des Unternehmens, die Geschäftstätigkeit fortzusetzen, oder die Ablehnung einer Meinungsäußerung sind ernsthafte rote Fahnen, die jeden rationalen Investor alarmieren sollten.

Qualität des Geschäfts und des Teams

Ein nachhaltiges Geschäftsmodell verfügt über klar definierte und diversifizierte Einnahmequellen, vorhersehbare Cashflows und die Fähigkeit, unter verschiedenen Marktbedingungen Gewinne zu generieren. Wettbewerbsvorteile oder "wirtschaftliche Gräben" (moat) schützen das Unternehmen vor Wettbewerbern und beinhalten einzigartige Technologien, eine starke Marke mit hoher Kundenloyalität, exklusive Verträge, einen Netzwerkeffekt oder Produktionsskalen, die eine niedrige Kostenstruktur gewährleisten.

Skalierbarkeit und Wachstum

Die Skalierbarkeit des Geschäfts bestimmt die Fähigkeit des Unternehmens, den Umsatz zu steigern, ohne dass die Kosten proportional steigen, was für ein schnelles Wachstum der Kapitalisierung entscheidend ist. IT-Plattformen zeichnen sich durch hohe Skalierbarkeit aus, da die Gewinnung neuer Nutzer günstiger wird, je größer die Basis ist, dank Automatisierung und sinkenden Stückkosten. Produktionsunternehmen haben eine begrenzte Skalierbarkeit aufgrund der Notwendigkeit, neue Kapazitäten aufzubauen, Personal einzustellen und in Logistik zu investieren.

Diversifizierung der Risiken

Diversifizierung der Einnahmequellen reduziert die Risiken, die durch die Abhängigkeit von einem Produkt oder Markt entstehen. Optimal ist es, wenn der Umsatz auf mehrere Produkte, Kundensegmente oder geografische Märkte verteilt ist. Die Verwundbarkeit steigt, wenn 70-80% des Umsatzes auf einen Kunden, ein Produkt oder eine Region entfallen, da Probleme in diesem Segment das gesamte Geschäft gefährden können.

Management-Team: Erfahrung zählt

Die Qualität des Managements wird anhand der Erfahrung, der Ausbildung und der Erfolge der Führungskräfte in relevanten Bereichen bewertet. Das Vorhandensein von CEO und CFO mit erfolgreicher IPO-Erfahrung oder der Leitung öffentlicher Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von über 500 Millionen USD ist ein positives Zeichen. Es ist wichtig, die Biografien der Führungskräfte zu prüfen: Fachausbildung an renommierten Universitäten, Erfahrung in großen Unternehmen, erfolgreiche Projekte in der Vergangenheit. Gründer-Manager können das Geschäft perfekt kennen und unternehmerischen Geist besitzen, jedoch keine Erfahrung mit öffentlicher Berichterstattung, der Zusammenarbeit mit Minderheitsaktionären und der Einhaltung von Vorschriften haben.

Die institutionelle Unterstützung durch große Fonds spricht für eine gründliche Due-Diligence-Prüfung des Geschäfts. Die Anwesenheit von Vertretern von Pensionsfonds, Venture-Capital-Fonds mit jahrzehntelanger Geschichte oder strategischen Investoren aus der Branche im Aufsichtsrat deutet auf eine ernsthafte Unterstützung hin und mindert die Risiken für Privatanleger.

Branchenspezifischer Kontext und Marktdynamik

Die Perspektiven der Branche des Emittenten bestimmen die obere Grenze möglicher Wachstumsraten des Unternehmens, da selbst das effizienteste Unternehmen nicht unbegrenzt schneller als der Markt wachsen kann. Ein Markt mit Wachstumsraten von 2-3% pro Jahr setzt selbst den effektivsten Unternehmen strenge Grenzen, die Konkurrenten Marktanteile gewinnen können, aber kein exponentielles Wachstum des Wertes erzeugen. Schnell wachsende Branchen — Informationstechnologie, Fintech, E-Commerce, grüne Energie — bieten mehr Möglichkeiten für exponentielles Wachstum der Kapitalisierung, sind aber auch mit verstärktem Wettbewerb und dem Risiko der Entstehung disruptiver Technologien verbunden.

Größe des Zielmarktes

Die Größe des Zielmarktes (Total Addressable Market, TAM) zeigt das theoretische Potenzial für die Geschäftserweiterung. Ein Unternehmen, das bereits 50% eines kleinen Nischenmarktes erobert hat, hat begrenzten Raum für weiteres Wachstum, sofern es keine Diversifizierung in verwandte Segmente plant. Eine kleine Marktgröße ist eine rote Fahne für Investoren, die nach exponentiellem Wachstum der Kapitalisierung in den nächsten 5-10 Jahren suchen.

Wettbewerbsposition

Der Marktanteil und die Wettbewerbsposition des Unternehmens bestimmen seine Möglichkeiten, Preise, Bedingungen mit Lieferanten und Kunden zu beeinflussen. Marktführer mit einem Anteil von 30-40% haben erheblichen Einfluss auf die Branchendynamik und können Bedingungen diktieren, während Unternehmen mit einem Anteil von weniger als 5% als Preisnehmer auftreten und sich an die Preispolitik der großen Spieler anpassen müssen.

Marktzutrittsbarrieren

Marktzutrittsbarrieren schützen bestehende Teilnehmer vor Wettbewerb und Verwässerung der Margen. Hohe Investitionskosten für die Gründung eines Unternehmens, komplexe Regulierung und die Notwendigkeit, zahlreiche Lizenzen zu erwerben, sowie geschützte geistige Eigentumsrechte oder Netzwerkeffekte erschweren das Auftreten neuer Wettbewerber und erhöhen die Attraktivität der Branche für Investitionen.

ESG: Neue Realität der Unternehmenswelt

ESG-Faktoren (Umwelt, Soziales, Unternehmensführung) haben sich von optionalen Kriterien zu einem unverzichtbaren Element der Unternehmensbewertung bei IPOs entwickelt, insbesondere für größere Platzierungen mit institutionellen Investoren. Zu den ökologischen Indikatoren gehören der CO2-Fußabdruck des Unternehmens, das Abfallmanagementsystem, die Energieeffizienz der Produktion und die Strategie für den Übergang zur grünen Wirtschaft mit konkreten Zielen und Fristen.

Soziale Verantwortung

Die soziale Verantwortung umfasst die Arbeitsbedingungen und die Sicherheit der Mitarbeiter, die Beziehungen zu den lokalen Gemeinschaften in den Regionen, in denen das Unternehmen tätig ist, die Sicherheit und Qualität der Produkte sowie den Beitrag des Unternehmens zur Entwicklung der sozialen Infrastruktur. Unternehmensführung (Governance) wird als der wichtigste Bestandteil von ESG für Investoren angesehen, da sie die Unabhängigkeit und Professionalität des Aufsichtsrats, die Transparenz der finanziellen und nicht finanziellen Berichterstattung, die Effizienz des internen Kontroll- und Auditorsystems umfasst.

Unabhängige Direktoren

Das Vorhandensein unabhängiger Direktoren im Vorstand ist ein Zeichen für reife Unternehmensführung und die Bereitschaft des Unternehmens, öffentlich zu agieren. Optimal ist es, wenn mindestens ein Drittel der Mitglieder des Vorstands unabhängige Fachleute ohne Interessenkonflikte mit dem Management oder großen Aktionären sind. Die Anwesenheit von Vertretern großer institutioneller Investoren deutet auf eine gründliche Due-Diligence-Prüfung hin und verringert die Informationsasymmetrie.

Einfluss von ESG auf die Bewertung

Ein ESG-Rating von anerkannten Agenturen kann einen erheblichen Einfluss auf die Bewertung des Unternehmens bei IPO und den Zugang zu Kapital haben. Studien zeigen, dass Unternehmen mit hohen ESG-Indikatoren bei der Platzierung eine geringere Unterbewertung aufweisen und eine bessere langfristige Kursdynamik zeigen, da sie eine breitere Basis institutioneller Investoren haben. Greenwashing — die Deklaration der ESG-Engagements ohne tatsächliche Maßnahmen und nachweisbare Daten — lässt sich leicht durch eine detaillierte Analyse der nichtfinanziellen Berichterstattung und den Vergleich von Aussagen mit den tatsächlichen Kennzahlen aufdecken.

Platzierungsstruktur und Motivation des Emittenten

Die Preisspanne für IPOs wird in der Phase des Bookbuildings auf Grundlage der Nachfrage institutioneller Investoren und im Vergleich zu handelbaren Alternativen bestimmt. Eine Platzierung am oberen Ende der Spanne kann auf hohes Interesse an dem Unternehmen hinweisen, aber auch auf eine mögliche Überbewertung und den Wunsch, Mittel zu maximieren, was den Interessen der Investoren schaden könnte. Eine Platzierung am unteren Ende deutet auf schwache Nachfrage oder einen konservativen Ansatz der Underwriter hin, die es vorzogen, den Erfolg der Platzierung durch einen niedrigeren Preis zu garantieren.

Free-Float und Liquidität

Der Free-Float — der Anteil der Aktien im freien Verkehr — ist entscheidend für die Liquidität des Sekundärhandels und die Möglichkeit für Investoren, ohne erheblichen Einfluss auf den Preis in und aus Positionen ein- und auszutreten. Die Mindestanforderungen betragen 5% für die zweite Listing-Ebene an der SPB Börse und 10% für die erste Ebene an der Moskauer Börse. Ein niedriger Free-Float (unter 10%) birgt Risiken geringer Liquidität und hoher Volatilität der Kurse, wenn selbst kleine Aufträge den Markt um mehrere Prozent bewegen können.

Lock-up-Periode

Die Lock-up-Periode — die Frist, in der Insidern und großen Aktionären der Verkauf von Aktien untersagt ist — beträgt in der Regel zwischen 90 und 180 Tagen und soll die Stabilität der Kurse in den ersten Monaten nach der Platzierung gewährleisten. Eine kurze Lock-up-Periode (weniger als 90 Tage) oder deren Fehlen ist ein rotes Signal, das auf den Wunsch der Hauptaktionäre hinweist, schnell aus dem Geschäft auszusteigen und Gewinne zu sichern. Das Ende des Lock-up wird oft von einem Kursrückgang von 10-30% begleitet, da das Angebot an Aktien auf dem Markt steigt.

Primäre Emission vs. Aktienverkauf

Die Struktur der Platzierung kann eine primäre Emission neuer Aktien oder den Verkauf bestehender Aktien durch aktuelle Aktionäre umfassen, was unterschiedliche Folgen hat. Die primäre Emission erhöht das Kapital des Unternehmens und führt die Mittel seiner Entwicklung zu, verringert jedoch den Anteil der bestehenden Aktionäre. Der Verkauf von Aktien durch Aktionäre bringt den Verkäufern Geld und nicht dem Unternehmen, was auf deren Wunsch hindeuten könnte, Gewinne am Höchststand der Bewertung zu realisieren.

Lehren aus Misserfolgen: Was schiefgelaufen ist

Die Geschichte gescheiterter Platzierungen bietet wertvolle Lektionen für Investoren. Das Unternehmen CarMoney, das Kredite gegen Fahrzeugverpfändung vergibt, wurde im Jahr 2024 nach anfänglicher Aufregung zum zweiten Beispiel für ein gescheitertes IPO. Das chinesische Unternehmen Xiaomi führte am 9. Juli 2018 eine Platzierung an der Börse in Hongkong zu einem Preis von 17 Hongkong-Dollar durch, begann jedoch bereits in den ersten Handelsstunden zu fallen. Danach stiegen die Papiere einige Wochen lang, fielen dann jedoch wieder auf 8,28 Hongkong-Dollar, und erst im Juli 2020 erreichte ihr Wert den Platzierungspreis. Die Gründe für den Rückgang waren die Überbewertung des Unternehmens beim Betritt des Aktienmarkts sowie der Handelskonflikt zwischen den USA und China.

Saudi Aramco: Größe garantiert nichts

Das saudi-arabische Ölunternehmen Saudi Aramco führte die größte und umstrittenste IPO durch, indem es lediglich 1,5% der Aktien verkaufte und 29,4 Milliarden Dollar bei einer Unternehmensbewertung von 2 Billionen Dollar einwarb. Am ersten Verkaufstag erreichten die Aktien 35,2 Riyal, der Höchststand betrug 38,7 Riyal, allerdings folgten dann Schwankungen mit periodischen Rückgängen. Dies zeigt, dass selbst die größten Unternehmen der Welt nicht vor Volatilität nach der Platzierung gefeit sind.

Palantir: Ein Beispiel für Erfolg

Erfolgreiche IPOs bieten ebenfalls wertvolle Orientierungen. Das amerikanische Unternehmen Palantir, das Datenanalyse für die CIA, das FBI und große Banken anbietet, führte eine erfolgreiche Platzierung durch, die auf einer klaren Positionierung, einzigartigen Technologien und einem verständlichen Geschäftsmodell basierte. Ein Schlüssel zum Erfolg war das Vorhandensein langfristiger Verträge mit staatlichen Behörden und großen Unternehmen, die die Vorhersehbarkeit der Cashflows gewährleisten.

Praktische Checkliste: Ansätze systematisieren